首次覆盖报告：工程机械行业拐点来临下的首选

　　工业企业利润出现向上拐点印证复苏即将到来， 后续看好通用设备与专用设备行情： 目前企业端从去库周期进入到补库周期， 制造业 PMI（新订单-产成品库存）指数出现反弹，工业企业月度利于 23 年 8 月出现向上拐点。

　　工程机械国内需求出现边际改善： 目前国内挖掘机销售已经实现连续两个月份环比 10%的增长，销售数据实现一定程度修复。 根据保有量数据测算理论上每月挖掘机因存量替换产生的需求为 8 千台，而 2023 年 9 月挖掘机销量仅为 6263 台， 从数据来看表明挖掘机销量已经见底。

　　工程机械出口端具备增长潜力： 一带一路下工程机械出口将打开新的成长空间， 中国的工程机械公司充分受益于中国对于俄罗斯、中东地区、南美地区等一带一路多个国家以及地区的基建输出。

　　主机厂利润率今年出现较强改善： 工程机械上市公司实现营收 1932.4 亿元，同比增长 11.8%，归母净利润 157.9 亿元，同比增长 20.74%。 2023 年上半年原材料以及海运费价格下降，导致主机厂利润率回升明显，预计全年利润增速快于收入增速仍有持续性。

　　市占率持续提升验证竞争力： 2022 年柳工在国内地区的市占率为 3.28%，较2021 年增长 0.07pct，较 2013 年增长 1.2pct， 柳工的国内市占率整体呈现提升趋势，显示出柳工较强的核心竞争力。

　　股权激励激发公司活力： 根据股权激励目标测算，预计 24-26 年公司利润总额将不低于 9.5 亿元、 10.7 亿元、 11.9 亿元，股权激励保证业绩下限提供安全边际，同时在股权激励驱动下，管理层有较强动力进行降本增效。

　　对标卡特比勒，柳工具备较大成长空间： 行业规模效应较为明显，卡特彼勒毛利率与净利率伴随着收入规模增长而呈现提升趋势，对标卡特彼勒 2022 年收入规模为 594.27 亿美元，归母净利率为 11.28%，而柳工 2022 年收入为264.8 亿元，归母净利率仅为 2.26%，故预计柳工仍有较大提升空间。

　　投资建议： 我们预计公司 22-25 年净利润复合增速为 35%。预计 23 与 24 年市盈率分别为 11.39 倍与 9.92 倍。我们给予 2023 年柳工 PE 为 15 倍，目标价格8.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。